【朱智慧律师】浙江腾智律师事务所高级合伙人、执行主任，浙江省中小企业法学研究会副会长、民盟杭州市委法制工作委员会副主任、杭州市西湖区人大代表、杭州数字娱乐产业园创业导师。曾荣获“浙江省服务中小企业优秀律师”、“浙江省法学会系统先进个人”、“民盟浙江省先进盟员”、“杭州市优秀律师”等荣誉称号。擅长公司兼并收购、股权投资、股权激励、公司法人治理及连锁管理；新三板挂牌、债券发行及其他融资；企业法律风险管理、企业危机应对处理、股东争议处理等法律事务。

　　2014年3月，“13中森债”爆发违约风险，紧随其后，2014年7月，“12金泰债”因无法还本付息构成实质性违约，中小企业私募债市场违约频起。多起违约事件给一直以来号称“零违约”的中国私募债券市场带来了影响，也造成了投资者的恐慌。

　　但实际上，任何投资者都应当明白“市场有风险”的投资常识，企业因经营不善或其他原因发生违约，是债券市场上应有的正常现象。对中小企业私募债而言，理论上违约风险应该比更大。当一定比例的债券违约成为新常态时，需要认真研究的是，不幸持有该债券的投资者以及其他市场参与主体如何采取恰当的方式来维护自身的权益呢？浙江腾智律师事务所朱智慧律师、来晶晶律师（下称腾智律师）曾参与处理了多起中小企业私募债券兑付纠纷，并指导债券持有人与债券受托管理人通过召开债券持有人会议、要求担保方承担保证责任、提起违约仲裁、参与发行人破产重整等等方式，最大限度地维护了债券持有人的合法权益。现就私募债券违约处理中债券持有人与债券受托管理人的救济途径以及疑难问题总结如下，以供广大投资者以及债券受托管理人等机构借鉴。

　　一、私募债券违约的救济途径

　　当私募债券出现违约风险时，债券持有人及债券受托管理人可以依次采取以下救济途径。

　　1、召开债权持有人会议做出相关决议

　　在可能出现违约风险时，债券持有人及债券受托管理人即可根据募集说明书、债券持有人会议规则等法律文书的规定，召集、召开债券持有人会议，做出要求发行人进行信息披露、在发行人不能按期支付本息时要求通过诉讼或仲裁等程序强制发行人偿还本息、申请或参与发行人的重组重整或破产清算等决议。通过债券持有人会议做出的决议对全体债券持有人发生效力，并可对发行人产生制约作用，同时也为后续行动做好准备。

　　2、要求担保方进代行偿或行使抵押权

　　对于附担保的债券，当发行人出现怠于支付本金或利息的情形时，债券持有人及受托管理人可以依照担保条款的约定，要求担保方进行代偿或行使抵押、质押权。

　　对于附抵押、质押权等物权担保的债券，根据担保法和物权法的规定，当发行人出现违约时，债券持有人有权就抵押、质押财产优先受偿。同时，根据我国民事诉讼法规定的特别程序，债券持有人等担保物权人可依照物权法等法律，向担保财产所在地或者担保物权登记地基层人民法院直接申请实现担保物权。

　　保证作为目前私募债券市场最为常见的担保方式，一般以连带责任保证为主，即当发行人出现违约事件时，债券持有人既可对债务人追偿，也可向保证人追偿，目前出现违约的私募债大部分以担保人代偿的方式结束。因此，债券持有人以及受托管理人应当特别关注募集说明书、认购协议或担保函等文件中关于担保条款的约定，并在债券出现风险时及时主张权利。

　　3、通过诉讼、仲裁等途径要求赔偿

　　当召开债券持有人会议、要求担保方承担保证责任不能促使发行人兑付或保证人代偿时，债券持有人可以根据募集说明书、承销协议等文件约定的争议解决条款，通过诉讼或仲裁等方式要求发行人兑付本息、承担违约金及逾期利息等。

　　需要特别提醒的事，由于理念、市场、成本、时间、预期等等因素的影响，债券持有人往往不愿意通过诉讼仲裁的方式处理债券违约，但以腾智律师的经验而言，在债券风险已经显现但尚未完全公开时，及时提出诉讼仲裁并采取保全措施实际上是最有效的维权措施！

　　4、申请发行人破产、重整

　　根据我国《破产法》，当企业不能清偿到期债务并且资产不足以清偿全部债务或者明显缺乏清偿能力时，债权人可以申请该企业破产或重整。因此，在发生债券违约时，债券持有人可以适时申请发行人破产、重整。同时，如发行人因其他债权人的申请进入破产、重整程序的（在腾智律师参与的一起私募债券兑付纠纷中，发行人即因资不抵债被其他债权人申请进入破产程序），债券持有人可以依法申报债权，通过参加债权人会议等参与破产、重整程序，以维护自己的权利。

　　另外，如债券持有人会议规则、受托管理协议等相关文件对受托管理人受托参与破产、重整等有约定的，债券持有人可召开债券持有人会议，做出委托受托管理人参与发行人破产、重整等的决议，进而由受托管理人按照相关授权，行使申报债权、参加债权人会议并代为投票表决等权利。

　　5、特定情况下追究发行人有关人员的刑事责任

　　如发行人在债券发行过程中存在提供虚假财务会计报告、对依法应当披露的其他重要信息不按照规定披露、隐瞒虚假事实或编造重大虚假内容、严重损害股东或者其他人利益等行为的，则可能涉嫌我国《刑法》规定的 “欺诈发行股票、债券罪”、“违规披露、不披露重要信息罪”等刑事犯罪。债券持有人或债券受托管理人可向有关部门举报，要求追究发行人相关人员的刑事责任。

　　6、其他途径

　　除上述法定救济途径外，债券持有人及债权受托管理人还可以寻求其他途径的支持，包括加强与政府部门、证券交易所的沟通协调，寻求支持，通过第三方协调或沟通以促进发行人的兑付、担保方的代偿以及重整重组等。

　　二、私募债券违约纠纷处理中的常见疑难问题

　　由于债券市场的违约事件刚刚开始显现，现有法律以及相关债券文书均存在不足以及需要完善之处，因此也造成了债券违约处理中的诸多疑难问题。

　　1、债券持有人会议的主体资格及决议效力问题

　　债券持有人会议制度作为一项保护债券持有人利益的有效机制，对债券持有人集体行使权力作出了规范。证监会为保障债券持有人利益，在多个规范性文件中也设置了债券持有人团体的地位。但是，因我国法律并未赋予债券持有人团体民事主体的法律地位，故在债券违约发生时，债券持有人团体并不能以其团体名义直接行使法律上的救济权利，债券持有人在通过诉讼仲裁、参与重整、破产等法律方式进行救济时，仍需以自己的名义提起申请。

　　2、受托管理人的法律身份问题

　　在私募债券的相关法律文件中，一般会设置债券受托管理人并授予受托管理人作为债券持有人会议团体代表的职权。如某私募债《债券受托管理协议》规定债券持有人可单独行使权利，也可以通过债券持有人会议行使权利，发行人到期未能偿还本息的，债券持有人可自行或者通过债券受托管理人依法提起诉讼。

　　但是，该条款在法律上难以实施。根据我国《民法通则》第六十三条第二款规定“代理人在代理权限内，以被代理人的名义实施民事法律行为”，在债券违约发生时，即使债券持有人会议决议通过债券受托管理人提出诉讼仲裁的，则因债券受托管理人一般被理解为代理人，故不能以自己的名义提起仲裁或诉讼，仍需以债券持有人名义提出。

　　现行法学理论中，有观点将受托管理人与债券持有人的关系理解为一种信托关系，从而解决了受托管理人以自己的名义向发行人主张权利的问题，但司法实践尚无足够的案例支持这种观点。

　　3、抵押权的登记及行使

　　对于附抵押权的私募债券，在实践操作中，因抵押权需经登记方具有物权效力，而债券发行前债券持有人身份尚未确定（后续也会发生转让等情形），以不确定的债券持有人名义进行抵押登记，存在无法登记或因抵押权人不明确而无效的法律风险。

　　4、主合同与担保函对于管辖存在不同约定的处理

　　在腾智律师参与的一起私募债券兑付纠纷中，募集说明书及认购协议均约定了仲裁条款，但保证人出具的担保函却约定因担保函发生争议的由法院管辖。

　　主合同与担保函就争议解决做出仲裁与诉讼两种不同约定时，应当适用哪种约定呢？根据《最高人民法院关于适用〈中华人民共和国担保法〉若干问题的解释》第一百二十九条规定，主合同和担保合同发生纠纷提起诉讼的，应当根据主合同确定案件管辖。但是，由于仲裁基于当事人合意，需以各方当事人自愿为基础，而担保人并未就仲裁达成一致，故根据主合同向发行人及担保人同时提起仲裁存在管辖权异议的风险。

　　在上述纠纷中，保证人为发行人的第一大股东、法定代表人，且《认购协议》上存在保证人承担不可撤销连带保证责任的保证条款，保证人作为发行人的法定代表人也在认购协议上签字。故最后仲裁庭认为，保证人在认购协议上签字确认的行为表明其认可仲裁条款的效力，因此，该仲裁条款对保证人有效。

　　5、约定中国国际经济贸易仲裁委员会上海分会或华南分会仲裁情况下仲裁机构的选择问题

　　在2012年前签署或公布的私募债券相关法律文件中，一般根据备案的证券交易所所在地分别约定由中国国际经济贸易仲裁委员会上海分会或华南分会仲裁。

　　然而，2012年后，原中国国际经济贸易仲裁委员会上海分会、华南分会均宣布更名独立，适用新的仲裁规则，而中国国际经济贸易仲裁委员会也成立了上海办公室和华南办公室。于是，对于原来约定将争议提交至中国国际经济贸易仲裁委员会上海分会或华南分会解决的仲裁条款案件，出现了管辖权之争，各仲裁委均发文认为其享有管辖权，亦出现了当事人申请法院裁定不予执行由独立后的上海分会作出的仲裁裁决的案件。

　　2013年9月4日，最高人民法院发出《关于正确审理仲裁司法审查案件有关问题的通知》，要求各级法院在因中国国际经济贸易仲裁委员会与上海、深圳两分会管辖权争议案件引发的仲裁协议效力纠纷案件和撤销、不予执行仲裁裁决案件的司法审查中实施“逐级报告制度”。但是，关于如何确定管辖权，最高院的通知并没有给出明确意见。

　　6、提前兑付本息的适用

　　关于何种情况下债券持有人可以要求提前兑付或要求行使回售权，主要取决于《募集说明书》、《认购协议》等文件的约定。在腾智律师参与的一起私募债券兑付纠纷中，该债券提前兑付的情形被限定在保证人发生分立、合并等足以影响其履行本期债券的担保责任的重大事项且发行人未提供补充担保的情形下，范围较小。即发行人虽然实际已经陷入兑付困难，但债券持有人无法依据募集说明书等文件的约定主张提前兑付。

　　在此种情况下，根据我国《合同法》第六十八条的规定，如发行人存在“（一）经营状况严重恶化；（二）转移财产、抽逃资金，以逃避债务；（三）丧失商业信誉；（四）有丧失或者可能丧失履行债务能力的其他情形。”等行为的，债券持有人可以要求发行人提前兑付本期债券本息。但需要注意的是，如债券持有人依据该条款要求发行人提前兑付本息的，需有确切证据证明发行人存在经营状况严重恶化等情况。

　　7、《债券持有人会议规则》的修改问题

　　发生债券兑付风险后，债券持有人、受托管理人往往会需要多次组织召开债券持有人会议。在此情况下，《债券持有人会议规则》等文件规定的正常会议程序往往会成为障碍，而如果修改《债券持有人会议规则》，则又涉及到是否需要发行人同意的问题。那么，如《债券持有人规则》未明确修改程序的，债券持有人会议能否单方面修改会议规则呢？由于《债券持有人会议规则》是由发行人及受托管理人制定的，因此，在《债券持有人会议规则》未有明确规定的情况下，债券持有人会议能否不通过发行人而直接修改会议规则存在争议。

　　腾智律师认为，《债券持有人会议规则》作为规范债券持有人会议的组织和行为、界定债券持有人会议权利义务的规则，由债券持有人会议通过即可进行修改。但是，其中如涉及到债券发行人权利义务条款的修改，应当取得发行人的同意。

　　伴随着债券市场化的进程，债券违约行为不可避免且将更为常见。作为私募债券投资者，在购买债券时需关注可能存在的担保、提前兑付、违约处理等风险，在充分权衡风险及自身承受能力后再做出决定。而私募债券的承销商、律师等中介机构在制定债券相关法律文书时，也应充分考虑违约救济的方式与条款设置，确保在发行人出现违约行为时，债券持有人可依据相关文件的规定，及时有效地维护其合法权益。唯有如此，债券市场化才能真正走上轨道！